История корпоративного регулирования

Первый этап истории корпоративного регулирования - сосредоточение в одних руках права собственности и управления ею - закончился. Начался второй этап - корпоративная система с сильным менеджментом и слабым собственником. Управленцы свели роль акционеров к минимуму, став фактически полновластными хозяевами предприятий.

В начале 1930-х годов Адольф Берле и Гардинер Минс, проанализировав весьма представительные данные, пришли к следующим выводам: 200 крупнейших корпораций (за исключением банковской деятельности) контролируют примерно половину совокупной собственности в Соединенных Штатах; 58% этой собственности принадлежит 88 из этих двухсот компаний, которые практически контролируются менеджментом, а не собственниками. При этом авторы пришли к заключению, что интерес контроля над корпорацией радикально отличается от интереса владения собственностью корпорации. Иными словами, интересы собственников капитала и агентов, управляющих этим капиталом, не совпадают. Принципу разделения прав собственности и контроля сопутствует проблема несовпадения интересов собственников и нанятых ими менеджеров. В экономической литературе в более широкой трактовке эта проблема известна как "агентская".

Ортодоксальная неоклассическая экономическая теория опирается на постулат поведения экономических субъектов, направленного на максимизацию полезности. В абстрактной форме поведение экономических субъектов описывается поведением идеализированных переменных в упрощенных условиях. Предполагается, что:

· все ресурсы полностью распределены и находятся в частной собственности;

· все субъекты экономических отношений действуют исключительно из соображений денежной выгоды;

· предпочтения экономических субъектов стабильны;

· экономические трансакции не сопряжены с дополнительными издержками.

Рональд Коуз в 30-х годах попытался ослабить четвертое условие, предположив существование ненулевых трансакционных издержек. В 70-х годах более детально в рамках экономической теории начали рассматривать вопросы ассиметрии информации при заключении сделок и эффекта неблагоприятного отбора. Агентская проблема рассматривалась в статьях Росса в контексте контрактов. Вопросы неполноты контрактов и информационной ассиметрии тщательно рассмотрели Майкл Дженсен и Вильям Маклинг, сформулировав теорию агентских издержек в 70-х годах, связав ее с проблемой формирования оптимальных контрактов, обеспечивающих минимизацию трансакционных издержек.

Для корпораций, акции которых котируются на фондовой бирже, проблема информационной асимметрии приобрела принципиальное значение. Менеджеры и члены советов директоров обладают значительно большей информацией о состоянии компании, что дает им преимущество при совершении операций на фондовом рынке. Хотя подобные действия во многих случаях могут считаться незаконными, проблема вновь упирается в информационную асимметрию. В реальных условиях проблема контрактов связана с практикой судебных рассмотрений. Возможность добиться доказательных выводов невысока. Именно поэтому в корпоративной практике многих стран всегда есть примеры действия менеджмента вопреки интересам акционеров. Как противовес таким действиям в литературе широко обсуждается проблема участия менеджмента в финансировании развития компании в качестве ее акционера. Простая логика говорит, что, будучи акционером, он должен рассуждать и действовать как акционер. Этот вопрос подробно рассмотрен в 70-х годах Дженсенем и Меклингом.

Логика их рассуждений известна как гипотеза о конвергенции интересов. Если не учитывать проблемы налогов, то их логика выглядит следующим образом. Если компания принадлежит полностью одному акционеру, то 1 доллар компании, потраченный этим акционером на личное потребление, обходится ему как акционеру в 1 доллар потерь. Если этому акционеру принадлежит 80% акций компании, а 10% принадлежат другим акционером, то траты 1 доллара на личное потребление обходятся контролирующему компанию акционеру в 80 центов потерь, 20 центов теряют другие акционеры. Отсюда у акционера, контролирующего компанию, может возникать стремление относить личное потребление на счет компании. Ясно, что не всякое личное потребление может быть отнесено на счет компании. Поэтому предельная полезность каждого потребленного доллара за счет компании падает быстрее, чем одного доллара, выплаченного в форме дивидендов. Отсюда следует, что контролирующий компанию акционер будет тратить ресурсы компании на личное потребление до тех пор, пока предельная полезность трат на личные нужды не сравняется с предельной полезностью от увеличения стоимости компании.

Из этих рассуждений ясно, что эффективность трат на личные нужды тем выше, чем меньше доля в акционерном капитале компании. Отсюда вытекает бесполезность попыток стимулировать менеджмент действовать в интересах акционеров за счет вовлечения его в состав акционеров с относительно небольшой долей.